您的位置:主页 > 中国金融期货交易所 > 利率期货 > 正文

资本开支从高位回落

时间:2018-12-09 06:29    来源:www.vs.net    浏览次数:94    字号:TT

本周市场一开盘,全球股市都是大幅跳空高开。投资者专注于太平洋两岸悦耳的“好消息”,却完全忽视了脚下轻舟

资本开支从高位回落

  风险提示:美联储提前降息;美国的财政刺激力度超预期。

资本开支从高位回落

资本开支从高位回落

  就在刚刚过去的周末,中美两国领导人在布宜诺斯艾利斯的会谈取得超乎预期的积极成果,这不只表现在会谈以掌声和拍合照结束,而且会场内还传出终于双方都松了一口气的信息: “看起来就是这次了,虽然我们说了3次都结束了,但这次是真的结束了”。本周市场一开盘,全球股市都是大幅跳空高开。投资者专注于太平洋(行情601099,诊股)两岸悦耳的“好消息”,却完全忽视了脚下轻舟已经从平缓的江面进入激流险滩。

  今年一季度的美股调整,除了VIX指数暴涨以外,更重要的衡量VIX指数波动的VVIX指数创出纪录高点,股票波动率本身的波动大幅飙升,这在一个联邦基金利率升高,10年期与2年期美债利差接近倒挂的环境里,不是个好消息。Fornari, F. and A. Mele (2009) 通过检验1957年至2008年的数据,最后认为上述三者对经济增长和产出有着最重要的影响。在大缓和时期(the Great Moderation)股票市场波动率对经济增长的解释力更高达55%。因而激进贸易政策2018年引发的美股波动率飙升,不是一次脉冲式影响,不会因为中美相关方面的妥协而消失,相反它会反馈到美国乃至全球的实体经济引发经济基本面恶化,,届时股票市场波动率的驱动力就不再是流动性短缺,而是总需求冲击。

  美国扩张性财政与特朗普激进贸易政策的冲突阻碍新兴市场美元回流,大量短期美债供给与美联储加息共同导致离岸美元流动性萎缩,欧洲和日本投资者买入美债的对冲成本接近名义利差,这两个地区的私人储蓄回流也停滞了。如此庞大的美债供给量只能依靠美国国内来消化,在美联储坚持缩表加息的背景下,美国政府增加举债对私人部门股债配置的挤出效应就愈加明显。2018年两次美股暴跌都发生在美联储加息之后,美国政府拍卖天量国债之前,脉冲式的美债利率飙升倒逼久期投资者抛股买债,恰好说明特朗普激进的贸易政策导致美股遭遇流动性短缺。

  在2017年12月最后一份海外市场专题报告中,基于彼时美元兑一篮子货币的基准互换(Basis Swap)持续下行,而MSCI世界指数却一路暴涨,我们认为二者间的背离意味着明年全球股市会面临更高波动率的冲击,这一判断在2018年2月和10月都得到验证。至于波动率高企的原因,一般意义上可以分为两大类:一是经济基本面恶化透过企业/家庭资产负债表收缩冲击总需求;二是金融市场流动性短缺引发资产估值重估。无疑后者是今年波动率飙升的主因。

  2018年波动率“一路向北”,国内投资者在押注“A股风格切换”or“股债切换”方面并不成功。2019年随着全球经济共振式下行,中国投资者又会面临新的“切换”选择,即:是否出现海外投资者抛售美股,买入新兴市场和A股的所谓“配置方向切换”。这方面有两个重要因素需要考虑,一方面是美股下跌最终是否会打压美元走弱;另一方面是中国国内稳增长的力度有多大,库存周期“量价齐跌”何时结束。从下单的角度看,新兴市场与G7的汇率波动率差异还在继续收敛,美股和新兴市场的股票市盈率仍有收敛空间,未来3个月更可能是美股继续沿着总需求收缩的路径下跌,而新兴市场则是震荡摸底的过程。2019年一季度末债务上限谈判打压美元,或许上述切换会间歇出现。对于A股而言,市场可能进入一个难得的短期风险缓释窗口,但“树欲静而风不止”,我们仍需耐心等待周期演进给出趋势“做多”信号。

  事实上从10月份开始,黄金与原油价格比突破了12个月的下行趋势线,就隐含着自2016年2月以来的原油价格上涨对美国经济的负面冲击开始显现,对应的一方面是北美穆迪BAA级企业债信用利差快速上升,另一方面是美国零售销售分项中餐饮消费同比增速暴跌7%,上次出现这一情况还是2000年12月,3个月以后经济衰退就来了。除此以外,油价暴涨以后的暴跌客观上对消费有支撑,但是更应该看到中期选举共和党丧失国会控制权后,市场预期未来财政刺激将会退潮,这和油价暴跌一起加速了10年期与2年期美债利差的下跌,本周前两个下单日这一利差暴跌10个基点,如此快速的期限利差下跌对美国影子银行的资产规模增长是个极大的抑制,其结果就是美国私人部门的金融周期更快的接近顶点,资本开支从高位回落,这其实隐含的是过去十年美联储放水吹起的信用泡沫破裂的前景。

资本开支从高位回落