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银河期货:现货深度贴水 油脂单边延续空头趋势http://gzf.seo945.com/

时间:2018-10-03 15:46    来源:www.vs.net    浏览次数:84    字号:TT

一、概要反观2018年第二季度,国内油脂价格形成较为流畅的下跌趋势,其中棕榈油跌幅最大,而菜油价格相对坚挺而

  反观2018年第二季度,国内油脂价格形成较为流畅的下跌趋势,其中棕榈油跌幅最大,而菜油价格相对坚挺而较上一季度基本持稳。本季度油脂相关的外围市场变化巨大,其一国际原油价格于5月份见顶之后开始大幅回调,市场前期持续关注的生物柴油所代表的油脂需求增量预期减弱,需求端潜在的亮点对价格的支撑驱动不复存在;其二,中美贸易摩擦升级成“贸易战”,中国或对来源于美国的进口大豆加征25%的进口关税,政策上的不确定风险加大,从而导致国际外围市场空头情绪笼罩。虽然近期油脂相关的外围市场变动加大,但本年度全球油脂的主题仍然为“供大于求”,以棕榈油为首的全球植物油增产增库存为国际油脂价格屡次突破受阻的原因。

  基差及升贴水结构方面,国内豆棕菜油三大油脂均呈现现货大幅贴水以及盘面价格“近低远高”的carry结构。本季度国内棕榈油以及豆油现货基差大幅走弱至历史低位区间,对近月主力合约1809盘面价格存在较好的交割利润,期现价格有回归的需求。基差的下跌导致近两个月以来油脂9-1月差下跌趋势流畅,目前豆油月差已接近无风险套利区间。基差与国内油脂库存反向联动,全国总油脂库存增至240万吨的超高水平为打压基差的主要原因。

  进口利润方面,本季度油脂进口利润大幅好转,其中三大油脂进口利润均出现较长时间的顺挂,进而支持国内采购商不断买船。进口窗口的持续打开,表明国际油脂的宽松程度要高于国内,同时国内油脂价格亦或存在高估的可能。

  未来我们判断油脂现货基差仍将持续偏弱,但预计下跌空间有限,采购策略上以买基差加延后点价的思路对待。单边方面油脂仍以空头思路对待,作为金融属性偏强的农产品品种,油脂近期价格受外围市场利空因素打压。品种强弱对冲策略方面,豆棕价差难有较好的趋势性投资机会,火锅加盟,逢低做扩大可适当尝试;近期菜油现货充裕,然而1901以及1905合约的菜油仍可作为多头配置。

  图1:2018年4月以来BMD马棕油指数走势

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  资料来源:文华财经 银河农产品事业部

  图2:2018年4月以来Cbot美豆油指数走势

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  资料来源:文华财经 银河农产品事业部

  二、棕榈油

  (1)印尼库存压力巨大 马来印尼价差扩大

  马来西亚棕榈油局MPOB公布的5月马来棕油供需数据形成巨大利空,出口远不如预期,从而导致库存降幅较小。具体而言,5月马来毛棕油产量环比下降2%至153万吨,为本年度首次产量同比下降的月份。4-5月份马来产地供应压力略有释放。截至5月份,2017-18年度马来西亚累计产量同比增速下降至12%。虽然产量压力近期好转,但预计三季度产量增速将会再次回归正常水平。出口量大大不如市场预期,环比下降16%至129万吨,印度出口需求明显下滑为主要原因;受出口数据偏空影响,5月马来棕榈油期末库存仅下降1万吨至216万吨,仅低于2015年同期水平。马来棕榈油库存连续5个月持续下滑。

  近期公布欧盟议员已达成一项非正式协议,将在2030年前逐步淘汰棕榈油生产的生物柴油,从而结束了逾一年半的争论。2017年欧盟用于生物柴油的棕榈油数量为261万吨,预计2018年棕油作为生柴原料的投入量为272万吨。欧盟对PME需求的下降,将间接导致产地库存相应地增加,对国际棕榈油市场造成利空影响,但实则距离2030年还有较长一段时间距离,每年逐步淘汰的数量也不明确,因而欧盟对PME的最新政策对市场造成更多的来源于情绪的影响。

  自本季度开始,印尼产地库存压力巨大。印尼二季度产量增量较高,而出口份额远不及马来,从而导致库存量的快速累计。根据GAPKI,4月印尼棕榈油总出口达到205万吨,较去年同比下降15%,3月出口量为221万吨。根据彭博社的数据,2018年4月末印尼棕榈油库存快速增长至365万吨,大幅高于去年同期。印尼库存增长而马来库存下降,导致马来西亚与印尼棕油的价差扩大,马来西亚24度棕榈油fob与印尼CPOfob的价差近期扩大至20美金/吨,印尼产地主动压低价格博取市场的需求。

  我们对三季度马来的出口需求较为悲观。一方面源于印尼库存压力渐起后将会对马来市场造成压制,另一方面源于国际豆棕油fob价差二季度略有缩小,从而不利于棕油的消费。印度总油脂库存高企,需求亦将阶段性下滑。预计随着后期需求减弱,马来棕油库存将会触底回升,预计BMD毛棕油指数将在2150-2350令吉区间偏弱运行。

  图3:马来西亚棕榈油月度出口(千吨)

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  资料来源:文华财经 银河农产品事业部

  图4:马来西亚棕榈油月度库存(千吨)

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  图5:马来西亚对印度棕榈油月度出口量(吨)

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  图6:印尼棕榈油月度出口量(万吨)

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  图7:印尼棕榈油月度库存(百万吨)

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  图8:马来西亚olein与印尼CPOfob价差(美元/吨)

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  (2)印度油脂库存激增

  6月14日印度政府宣布再次调整进口植物油关税,本次调高毛豆油、毛葵油和菜油的进口关税自25%至35%,该类小品种油脂关税的提高缩小了与棕油进口关税的差异,目前印度毛棕油进口关税为44%。印度政府对植物油进口关税的提高旨在提高2018-19年度农户种植意愿和积极性,从而减少对进口油脂的依赖性。

  SEA印度植物油数据显示,印度棕油5月进口量大幅缩水仅49.6万吨,去年同期进口79.9万吨,而豆油5月进口量环比增长40%至39.7万吨。前期豆油进口关税仅为25%,大大低于超高的CPO进口关税,同时近期国际豆棕油fob价差走低亦有利于豆油的进口。印度5月总油脂期末库存快速增长至266万吨,为历史最高总库存。港口总库存较上月略降至100万吨,其中棕榈油库存自68.5万吨大幅降至49万吨,而葵油库存上升至历史高位27万吨。油脂渠道库存上升至历史超高水平166万吨。我们对三季度印度油脂进口需求较为悲观,预计超高的印度油脂库存将会使进口利润下滑,进而抑制油脂进口量。

  图9:印度植物油历年进口关税走势图(单位:%)

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  图10:印度棕榈油月度进口量(吨)

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  图11:印度植物油港口库存(吨)

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  图12:印度植物油渠道库存(吨)

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  资料来源:SEA 银河农产品事业部

  (3)进口窗口持续打开 国内24度基差触底反弹

  2018年5月以来,国内24度棕榈油进口利润持续上涨,近月和远月船期进口窗口均打开,刺激国内采购商持续采购。采购商整体采购较为谨慎,预计三季度24度棕榈油月均到港达到30-35万吨。虽然国内豆棕现货价差略有走高(华南地区扩大至700,华东扩大至700以上),但棕榈油需求仍低迷,进而压制现货基差。整个二季度国内棕榈油现货基差呈现先下跌后反弹的趋势,5月下旬基差大幅下行,华南基准交割地现货基差跌至1809-100,华东地区跌至1809-50,华北地区由现货升水100跌至1809合约平水。而6月中旬后随着期货盘面价格大幅下挫,国内进口利润转至亏损,基差亦触底反弹。我们预计,国内棕榈油现货基差后期将继续维持弱势,基差涨幅有限。

  截至6月末,全国低度棕榈油库存略降至60万吨,高于去年同期51万吨。预计随着7-8月到港量的增长,国内棕榈油库存将继续维持高位。

  图13:华东地区豆棕油现货价差(元/吨)

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  资料来源:天下粮仓 银河农产品事业部

  图14:24度棕榈油现货基差(元/吨)

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  资料来源:天下粮仓 银河农产品事业部

  图15:24度棕榈油进口利润(元/吨)

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  资料来源:天下粮仓 银河农产品事业部

  图16:国内低度棕榈油库存(万吨)

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  三、豆油

  (1)生柴需求发力 美豆油库存压力暂缓

  美国生柴3月豆油添加量走高,EIA显示3月美豆油作为生柴原料添加量为6.24亿磅,同比增长69%。截止3月末,2017-18年度美豆油生柴累计消费量33.44亿磅,同比增17%。USDA预估2017-18年度美豆油生柴添加量为68亿磅,关注未来是否有上调预估的可能性。

  美国大豆压榨利润3月以后持续攀升至150美分/蒲式耳以上,高利润的驱动下,美豆月度压榨量较去年同期大幅增长,美国蛋白需求旺盛,但是这也间接造成豆油的过剩。在全球植物油供需宽松的背景下,美豆油供应过剩,叠加生柴以及出口需求不利,从而造成美豆油库存的大幅走高,cbot美豆油价格节节败退。然而3月以后,美国生柴需求走高带动美豆油原料需求,低价亦刺激出口,库存压力暂缓。截至5月末,NOPA显示美豆油期末库存降至18.56亿磅,仅高于2015年和2017年同期水平。

  中美贸易战爆发,cbot大豆指数下挫跌破850美分,cbot美豆油受美豆利空影响也形成了顺畅的下跌趋势。截至6月19日,cftc美豆油基金净空单较上一周增加18400张至36192张,净空单持有数目为过去4年以来最高值。全球豆油整体供需变化不大,cbot美豆油盘面价格的领跌导致南美豆油出口fob基差的大幅上涨,本季度阿根廷和巴西豆油fob基差维持较高升水,全球豆油供需延续紧平衡态势。

  图17:美豆油月度库存(千磅)

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  资料来源:NOPA EIA CFTC 银河农产品事业部

  图18:美国生柴柴油豆油添加量(百万磅)

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  资料来源:NOPA EIA CFTC 银河农产品事业部

  图19:CFTC美豆油基金净持仓(张)

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  资料来源:NOPA EIA CFTC 银河农产品事业部

  图20:阿根廷毛豆油fob基差(0.01美分/磅)

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  资料来源:NOPA EIA CFTC 银河农产品事业部

  (2)国内豆油基差历史低位 交割利润显现

  2018年二季度国内大豆到港量预计累计2800万吨,较去年同比增长10%。豆粕二季度需求疲软,走货量同比负增长,自4月开始国内部分油厂出现豆粕胀库的现象。豆粕走货需求较差,叠加油厂停机检修现象频繁,4-5月油厂实际开机率较低,周度平均压榨量不足170万吨。6月进口大豆集中到港,然而油厂开机率不及到港速度,导致国内油厂大豆库存快速增长至600万吨以上,明显高于往年同期水平,大豆库存压力显现。4-5月大豆压榨量不及预期,导致国内阶段性的出现“油强粕弱”的现象,豆油供应量增长缓和,国内商业库存自140万吨高位回落至最低130万吨,期间一级豆油现货基差低位略有反弹。

  然而,值得注意的是,5-6月国内豆油走货量较一季度明显走弱,提货速度下降,部分个别油厂出现催提现象。预计今年二季度豆油累计走货量较去年同比大幅下降,二季度国内油粕均出现需求同比负增长的现象。随着6月中旬以后国内油厂开机率的提升,豆油现货压力渐起,全国各地区基差明显回落至历史低位,华东地区一豆基差跌至1809-100;广东最低跌至1809-220。现货基差过低导致交割利润的出现,现货价格对1809合约做卖出套保存在交割利润,这意味着y1809合约或存在高估的可能性。由于现货持续维持供需宽松,期货价格向现货价格靠拢的可能性较大,y9-1以反套思路操作。

  中美贸易战对国内豆油远期成本定价形成支撑,但预计国内豆油供应缺口有限,进而对y1901合约拉升作用有限。当前豆油库存绝对量处于历史偏高水平,南美豆油进口利润上涨至过去两年来新高,而在国内油脂价格偏高的情况下,棕榈油也可能填补豆油的供应缺口。

  我们预计三季度国内豆油现货基差跌幅有限,现货端将继续维持宽松。关注后期豆油走货或存在好转的可能性。

  图21:国内大豆月度到港量(万吨)

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  资料来源:天下粮仓 银河农产品事业部

  图22:工厂大豆库存(万吨)

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  资料来源:天下粮仓 银河农产品事业部

  图23:国内一级豆油现货基差(元/吨)

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  图24:中国油厂大豆月度压榨量(万吨)

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  图25:华东地区一豆现货基差(元/吨)

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  图26:全国豆油商业库存(千吨)

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  资料来源:天下粮仓 银河农产品事业部

  四、菜籽油

  (1)国际菜豆cnf价差走高 产地报价坚挺

  前期市场对2018-19年度加拿大菜籽供应情况略有担忧,加拿大菜籽种植面积预估由上一年度的926万公顷下降至910万公顷,与之前市场所预期的种植面积继续上升至历史新高的状况大不同。在此情况下,国际菜油cnf报价持续攀升,5月国际菜豆油cnf价差大幅扩大至100美金/吨以上,仅次于2013年同期水平。

  USDA预估2017-18年度国际菜籽库存及库销比维持紧平衡,后期关注2018-19年度加拿大新作菜籽的供应情况,如果加拿大菜籽产量同比下滑的情况下,预计国际菜油价格仍将继续维持坚挺,较豆油和棕榈油形成较高的溢价。

  图27:国际菜豆油cnf价差(美元/吨)

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  资料来源:USDA 银河农产品事业部

  图28:全球菜油库存及库销比(百万吨;%)

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  资料来源:USDA 银河农产品事业部

  (2)菜油成交回落 港口库存走高

  2018年二季度国内菜油价格大幅冲高后回落,资金市明显,菜油投机度明显高于豆油和棕榈油。市场资金单边看涨菜油,原因为临储菜油拍卖结束后,国产菜籽产量连年下降的情况下,远期国内菜油供应存在缺口,菜油需要更高的溢价来削弱需求。另外,如上文所述,国际菜油cnf价格二季度企稳走高,支持菜油进口成本的提高。

  菜油近期成交较为低迷,一改3-4月份成交火爆的状态。定向销售菜油预计在6月底前出库,菜油现货宽裕,四级菜油港口基差回落,华东地区四菜现货基差跌至1809-150,广东地区最低跌至1809-300,菜油9-1受现货端宽松影响持续走低。定向以及临储菜油施压于港口菜油,截至第24周,全国港口菜油库存增长至38万吨,仅次于去年同期超高库存。前期国内菜油进口利润高企,国内进口商对远月船期船货大量采购,1809以及1901合约暂时看难出现紧缩情况。远期1905合约仍可作为跨品种套利的多头配置。

  图29:我国菜油港口库存(万吨)

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  图30:菜油日度成交量(吨)

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  图31:四级菜油现货基差(元/吨)

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  资料来源:天下粮仓 银河农产品事业部

  五、行情展望

  本季度油脂单边走势受外围市场影响较大。一方面前期受国际原油价格突破上涨,POGO价差走高,市场对印尼以及美国等国家的生柴需求较为乐观,但随着6月过后国际原油价格见顶回落,生柴方面的需求暂未看到明显的增量。另一方面,中美贸易战相关政策变化多端,对国内外油脂盘面带来强波动性。

  二季度国内油脂价格破位下跌,2017-18年度以棕榈油为首的国际植物油增产增库存,全球油脂供应过剩,导致国内多数油脂进口利润持续上升,进口窗口打开。虽然4-5月马来西亚曾出现结构性的供应压力释放、需求走好导致库存下降,但由于棕榈油另一较大产地印尼库存压力渐起,国际棕油价格整体难有较好表现。展望三季度,我们对核心需求国印度以及欧盟的需求较为悲观,如果三季度产地供应情况不出现严重问题的话,产地库存压力将会继续显现。国际油脂价格将继续低位偏弱运行。

  国内油脂盘面结构均为现货大幅贴水,基差处于历史低位,反映国内油脂整体处于极度宽松,近月期货价格受现货价格所牵制,期货盘面有向现货靠拢的需求。进口利润持续历史偏高水平。我们预计,国内油脂单边仍延续空头趋势,预计三季度盘面震荡偏弱,谨慎抄底,逢高位沽空为主。

  现货方面,国内油脂基差将延续弱势,难有走强动力,但由于基差绝对值已处于历史偏低水平,我们预计豆油基差后期下跌空间有限,继续主动领跌的可能性不大。而菜油和棕油现货基差难有走高的驱动,月间差继续以反套思路操作。

  我们暂时看不到豆棕价差明显的趋势性走势,国内全年豆棕价差维持宽幅震荡的走势,逢低位可尝试1901合约的扩大头寸,但追涨风险较大。以远期棕榈油为空头配置,而以远期菜油为多头配置的1901菜棕价差的扩大可在1700以下尝试介入。

  银河期货

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责任编辑:宋鹏

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